家电行业：智能升级势起 蓝筹价值回归

一、看好家电板块估值切换行情

　　家电板块估值切换行情明显。十年的统计数据显示，家电板块行情主要集中在上半年，尤其是年初超额收益明显。一二月份平均超额收益率最高，在7%左右； 二三月份超额收益的概率最高，在75%左右。

　　今年估值切换行情明显，超额收益显著。估值和市场风格切换情况下，家电行业2016年超额收益明显：2016年在经过两轮显著的家电行情后，板块超额收益明显，主要蓝筹标的涨幅大幅超越上证综指。一是年初三四月份，厨电和小家电板块带动估值切换行情，包括老板电器、苏泊尔、九阳股份、华帝股份、小天鹅 A 等高增速个股涨幅较大。二是年中六七月份，主要是白电龙头美的集团带动，上述蓝筹股也都有较大幅度上涨。

　　业绩和恐慌情绪释放是估值切换行情主要来源。高速稳定业绩增长奠定切换基础：家电板块整体2010年来归母净利润复合增长率达23%，其稳定性和持续性在 A 股市场中一路领先。一季度以新一年业绩参考 PE显著下降。恐慌情绪释放带来估值显著修复：历史来看，年底或年初是地产收紧政策密集出台期，因此受宏观经济和地产政策双重影响，四季度对家电板块业绩持续性担忧加剧，但一季度情绪逐步释放，影响逐渐减弱。例如2015年底对厨电板块业绩增长的担忧。市场规避成长股地雷带来交易需求：年报即将公布，由于成长股业绩分化大，规避业绩雷的需求增加。一季度是基金新一年竞争的开始，调仓行情往往从买入业绩蓝筹股开始。

　　看好2017年家电估值切换行情。一是2016年股价涨幅被业绩增长冲抵，2017年业绩依旧高增长；二是下半年板块走势回落，估值处低位；三是国内无风险利率继续下行，高股息个股受宠；四是深港通开通，利好高股息稀缺家电股。

　　二、渗透率接近饱和，渠道优化与产品升级为看点

　　我国空调、冰箱、洗衣机、油烟机等传统产品总销量进入一个发展瓶颈期，销量增速较2011年以前有较大幅度下滑，甚至出现负增长。我们认为传统家电未来的增长点在于渠道优化与产品升级带来的市场份额提升。

　　渠道优化：农村市场受益农村居民可支配收入增长与农村电商发展，未来农村家电市场有望被快速开发；家电企业向互联网转型成为现在家电行业发展的大趋势， 我国家电市场中线上渠道销售收入保持40%以上的高增速。

　　产品升级：空调，变频产品渗透率已经达到54.11%，未来增长点在于产品智能升级；冰箱新能效标准与产业技术路线图提高行业标准；洗衣机，滚筒洗衣机产量占比逐年提升。智能家电产品处于单机智能阶段，逐步向系统智能阶段发展。

　　三、空调与小家电的投资机会

　　1、空调产业链投资价值凸显

　　一是空调去库存结束，低基数导致的高同比增速将持续到明年6月份，二是去库存结束，终端渠道补库存需求持续增强，三是终端零售端需求回暖，拉动出货。

　　2、小家电行业迎来发展良机。

　　消费能力的提升带来小家电发展良机，预计2020年小家电市场总规模有望达到4,608 亿元，行业未来发展空间巨大。

　　看好两净产品、个人护理以及电饭煲、洗碗机等小家电市场发展。小家电新品类有望高增长。雾霾天气导致空气净化器需求提升；净水器行业将进入洗牌期；个人护理小家电高增速将持续；智能马桶盖中国巨大市场空间将开启；电饭煲高科技产品占比将提升；众多企业布局洗碗机领域，抢占洗碗机市场空间。

　　风险提示。原材料价格波动；终端需求萎靡。

　　四、重点推荐公司

　　美的集团 空调业务高速增长

　　美的空调业务毛利占比在6成左右，受去库存影响2015年下半年至 2016年上半年基数较低，今年三季度已恢复。低基数效应下高增长将至少持续到明年年中。冰洗和小家电稳增。小家电业务主要看行业增速，冰洗业务看份额提升，美的集团依托较强的渠道控制能力与品牌优势，未来有望维持冰洗和小家电业务收入稳定增长。库卡收购提升估值。本次收购尚需通过美国外资投资委员会(CFIUS)和国防贸易管制理事会(DDTC)审查，前述政府审批最迟需在 2017年3月31 日之前完成。库卡收购将对公司估值产生提振作用。

　　美菱电器 探索生鲜电商模式

　　冰箱受益变频战略。新能效标准实施将带来冰箱行业的变革。中国家电协会对冰箱变频压缩机使用占比进度目标具体，即到2020年达到30%，2025年达到50%。公司在变频冰箱方面布局早、且具备上游协同优势，上半年公司冰箱产品中变频冰箱占比已接近35%，远高于行业的 8%。基于公司中高端冰箱市场占比提升，前 8月冰箱内销量市占率提高0.67pct，毛利率提升 2pct。未来这一趋势将延续。

　　布局生物医疗领域，探索生鲜电商模式。中科美菱挂牌新三板，专注于医用低温制冷设备领域。目前我国生物等领域对低温冰箱的需求量日益增加。美菱等国产品牌有望打破国外品牌垄断，扩大份额。公司基于在冰箱冰柜领域的技术优势，于2014年开始涉足生鲜电商领域，其自主生鲜电商品牌“购食汇”推广迅速，也开启了“硬件+服务”新模式。

　　九阳股份 O2O线上线下联动营销抢占市场

　　公司继续推进渠道下沉，通过携手农村淘宝等平台拓展三四级市场；营销方面，线上端，利用硬广、搜索投放以及微信社交平台创意广告等互联网营销模式进行宣传和引流，同时注重电商渠道建设；线下端，借助体验式营销，强化用户体验，提高用户粘性，通过线上、线下终端的联合体验相互承接，公司将实现营销模式的跨品类复制，有效促进非豆浆机新品类销量快速增长。目前我国小家电行业渗透率和集中度还较低，企业市场份额提升空间充足。九阳不断推进技术研发、新品拓展、渠道下沉以及 O2O 营销网络建设，未来随着定增项目产能释放，公司业绩将保持稳定增长。